Юридичні ризики вкладень в стартапи компаній США та Ізраїлю



Саме по собі вкладення в стартап є високоризиковою інвестицією, і якщо справи підуть погано, не допоможуть ніякі юридичні документи. Також якщо ідея виявиться суперуспішної, доходів вистачить, щоб отримати премію всім інвесторам. Юридичні нюанси важливі для проміжних ситуацій, коли проект запущений і необхідно залучати нові кошти для розвитку або рухатися в бік виходу, наприклад, через продаж стратегічному інвестору. Якщо стартап генерує дохід, важливими стають про умови участі інвесторів в розподілі доходу.

Юридична інфраструктура США та Ізраїлю досить розвинена і дозволяє захистити інтереси інвесторів, у зв'язку з чим ринок стартапів в цих країнах бурхливо розвивається. При цьому слід зазначити, що не завжди засновники стартапів (founders) з увагою ставляться до формування юридичних документів, у зв'язку з чим проведення юридичної експертизи можуть затягувати угоди.

У даній статті розглядаються деякі юридичні ризики цивільно-правового характеру, пов'язані з інвестуванням в купівлю привілейованих акцій (preferred shares) у компанії США та Ізраїлю. Нижчезазначені питання слід мати на увазі як на стадії підписання угоди про основні умови договору (term sheet), так і на стадії підписання документів по угоді. Незважаючи на те, що term sheet не є зобов'язуючим документом (крім деяких положень, наприклад, про арбітраж і конфіденційності), згодом рідкісні випадки, коли узгоджені в ньому умови переглядаються.

У переважній більшості випадків всі розглянуті нижче положення містяться у статуті компанії (Articles of Association) або в договорі про права інвесторів (Investors Rights Agreement), деякі зазначаються в договорі купівлі-продажу акцій (Share Purchase Agreement).

1. Ризик невірної оцінки відсотка пакету, одержуваного в результаті інвестицій
До відсотку володіння акцій прив'язаний не тільки розмір доходу, але ряд істотних прав, наприклад такі як переважне право викупу і право на спільну продаж (розкрито нижче), у зв'язку з чим відсоток володіння повинен розраховуватися максимально точно.

Всі відомості по акціонерного капіталу залучення до і після залучення інвестицій повинні міститися в підписуються документи (pre-money evaluation і post-money evaluation). При цьому слід звернути особливу увагу не тільки безпосередньо на акції, але і на інші інструменти, які можуть бути конвертовані в акції – позики (convertible loans), облігації (notes) та інші, а також зарезервовані акції, наприклад, для передачі персоналу в якості бонусу (pool), брокерам, які залучають кошти, за виданими гарантіями (warranties) та інше. Оптимально, щоб всі інші інструменти до залучення інвестицій були конвертовані у звичайні акції, що дозволить уникнути плутанини при розрахунку відсотка володіння.

2. Ризик невірної оцінки пакета після конвертації
Розуміння відсотка, одержуваного в процесі конвертації, має суттєве значення для оцінки можливого доходу при настанні подій, з якими пов'язується конвертація, а також для оцінки розміру пакета при голосуванні на умовах as converted basis (тобто як якщо б акції були конвертовані до моменту голосування). В останньому випадку, наприклад, невірна оцінка може привести до неможливості призначення свого представника в Раді директорів (Board). Також точне розуміння кількості акцій після конвертації при деяких умовах дозволяє зробити більш точний вибір при виході: залишитися в привілейованих акціях або здійснити конвертацію до звичайні.

3. Ризик розмивання частки
Для захисту інвестора від розмивання його частки використовуються переважне право викупу (preemptive rights) і антиразмывочные положення (anti-dilution provisions).

Переважне право викупу (preemptive rights) надає інвестору право викупу акцій нових випусків переважно перед новими інвесторами, що дозволяє йому зберегти частку володіння в статутному капіталі шляхом участі в подальшому інвестуванні. Це право не слід плутати з правом переважного викупу (rights of first refusal), що надаються компанії і її засновникам – власникам звичайних акцій компанії, яке дозволяє викуповувати зазначеним особам акції, що продаються іншими акціонерами.

В якості альтернативи можуть використовуватися антиразмывочные положення (anti-dilution provisions), які надають можливість автоматичного збереження частки при новому випуску акцій (full ratchet) чи часткового збереження, розраховується за формулою (weighted average). Бувають і комбіновані варіанти, що передбачають як preemptive rights, так і anti-dilution provisions, у зв'язку з чим слід особливо докладно вивчати ці положення.

4. Ризик невірного розрахунку дивідендів
У разі, якщо метою стартапу є отримання дивідендів, то для інвестора буде мати істотне значення порядок їх розрахунку та виплати. Право на отримання дивідендів у пріоритетному порядку є відмінною особливістю власників привилегированнх акцій. У стартапах найбільш поширені три варіанти структурування дивідендів: кумулятивні, некумулятивні і виплачуються після звичайних акцій.

Кумулятивні дивіденди виплачуються при настанні т. н. події ліквідації (liquidation event), до якого відноситься продаж компанії, так і її ліквідація в рамках поглинання. Дивіденди накопичуються протягом реалізації проекту і виплачуються пріоритетно перед дивіденди по звичайним акціям. Кумулятивні дивіденди можуть мати простий розрахунок, прив'язаний до ціни акції, а також можуть включати в розрахунок невиплачені дивіденди за попередній період.

Некумулятивні дивіденди виплачуються тільки у випадку, якщо Рада директорів ухвалила рішення про їх виплату, при цьому виплати проводяться пріоритетно перед дивіденди по звичайним акціям.

Третій спосіб розподілу дивідендів передбачає, що виплата за привілейованими акціями здійснюється тільки після виплат по звичайних акціях. У такому разі передбачається, що привілейовані акції розглядаються як конвертовані в звичайні для цілей виплати дивідендів. У чистому вигляді такий спосіб використовується вкрай рідко, оскільки абсолютно невигідний для власників привілейованих акцій. Більш часто зустрічається усічений варіант, коли такий розподіл дивідендів діє до якогось моменту, наприклад, до повернення інвестицій засновникам компанії.

5. Ризик неучасті у продажу компанії
В процесі реалізації проекту в компанію або її засновникам може надійти пропозиція про покупку компанії. У такій ситуації власники привілейованих акцій мають брати участь в доходах від такого продажу. Зазначені відносини регулюються положеннями про преференції при продажу (distribution preference, liquidation preference) і про спільну продажу (co-sale).

Преференції при продажі дозволяють встановити умови, при яких проводяться виплати власникам привілейованих акцій при ліквідації або продажу компанії в рамках поглинання. Сума виплат зазвичай прив'язана до ціни придбання однієї акції, при цьому встановлюється мультиплікатор, що дозволяє визначити розмір виплат. Мультиплікатор може застосовуватися одночасно з розрахунком дивідендів. Наприклад, може передбачатися виплата у розмірі подвійної вартості акції плюс 7 відсотків кумулятивних дивідендів простого розрахунку.

Існують два основних типи преференцій при продажу: з участю (participating) і без участі (non-participating) у додатковому розподілі. Власники привілейованих акцій з участю у додатковому розподілі мають право не тільки на отримання суми, належної їм за розрахунком, але і додаткової суми після того як всі преференції будуть виплачені, як ніби привілейовані акції були конвертовані в звичайні.

Власники привілейованих акцій без участі у додатковому розподілі не мають права претендувати на такі додаткові виплати. У той же час слід враховувати, що привілейовані акції можуть бути конвертовані у звичайні, що дозволяє власнику привілейованих акцій зробити вибір, які права використовувати при розподілі: власника привілейованих акцій або власника звичайних акцій.

Положення про спільну продажу (co-sale) регулюють порядок участі інвестора у продажу акцій у разі, якщо засновники мають намір продати свої акції, і право переважного викупу (right of first refusal) не застосовується. Власники привілейованих акцій у даній ситуації мають право брати участь у продажу акцій пропорційно выкупаемому пакету, при цьому у разі, якщо в результаті продажу засновники втрачають контрольний пакет акцій, то в більшості випадків це розглядається як liquidation event, яке тягне застосування положень про преференції при продажу.

6. Ризик неможливості передачі акцій афільованою структурою
У більшості документів міститься опис дозволеного набувача (permitted transferee), що дозволяє передавати акції залежним особам. Слід звернути особливу увагу на формулювання цих положень, а також на наявність інших обмежень (наприклад, в якості обов'язкової умови продажу може бути встановлено згоду Ради директорів).

7. Ризик зміни документів, що встановлюють права інвесторів
У документах повинно бути чітко відображено, що положення, які стосуються інвесторів, не можуть бути змінені без їхньої згоди (наприклад, відповідні статті Статуту та договору про права інвесторів зміни можуть вноситися лише за рішенням більшості власників привілейованих акцій).

8. Ризик втрати контролю над активами
При оцінці активів придбаної компанії у випадку, якщо є дочірні компанії, необхідно звернути особливу увагу на розподіл цих активів усередині групи і перевірити, чи забезпечують корпоративні документи контроль за цими активами. Нерідкі ситуації, коли до покупки пропонуються акції материнської компанії, яка є лише власником акцій робочої компанії і сама не володіє якими-небудь активами. В даному випадку потрібно перевірити, контролюються ці активи як мінімум радою директорів материнської компанії.

Оскільки при прийнятті рішення про інвестування в ту чи іншу компанію інвестор керується насамперед оцінкою професійності ключових співробітників команди, підписувані документи повинні включати умови про неконкуренцію (non-competition) і непереманивании (non-solicitation), також такі угоди повинні юыть укладені між компанією та відповідним ключовим персоналом.

Окремого дослідження заслуговує перевірка наявності прав інтелектуальної власності на об'єкти, необхідні для реалізації проекту. У тому числі слід визначити, які є ліцензійні угоди, оскільки компанія може бути пов'язана зобов'язаннями щодо надання прав третім особам чи окремим інвесторам.
Джерело: Хабрахабр

0 коментарів

Тільки зареєстровані та авторизовані користувачі можуть залишати коментарі.